银河娱乐(0027HK)：19年首季业绩合符预期维持增持评级目标价609港元 - OG国际厅

银河娱乐在 2019 年一季度净收益为 130 亿港元(同比及环比均下跌 8%)，贵宾厅毛收入为 74.2 亿港元(同比下跌 25%，环比下跌 18%)，跑输行业(同比下跌 13.4%，环比下跌 11.4%)，主要由于禁烟令、区内娱乐场竞争及中国经济疲弱等因素，导致期内贵宾厅转码数同比下跌 30%。中场业务仍然稳健，中场赌枱毛收入达 73.5 亿港元(同比增长 9%)，其中澳门银河中场赌枱毛收入为 51 亿港元(同比增长 12%)，继续支撑集团中场业务的发展。一季度，银河娱乐录得经调整 EBITDA 为 39.8 亿港元(同比及环比均下跌 8%)，合符我们预期，但是经调整 EBITDA 利润率为 32.6%，高于我们预期，主要由于高利润率的中场业务稳健的贡献所带动。　　管理层在电话会上表示银河三期或推迟至 2020 年末至 2021 年初开幕，集团短期仍受到贵宾厅疲弱及翻新工程所影响，而人民币汇价转弱对高端需求带来负面影响，但我们集团相信在庞大的中场流量支撑下可保持稳定增长。我们把 19 年银河娱乐的贵宾厅毛收入增长从 -7%下调至-14%；中场毛收入增长从+6%微调至+5%。我们相应调整19年及20年经调整 EBITDA 预测-3.7%及-5.9%，至同比分别-1.8%及+9.8%，维持 2019 年 13.5 倍 EV\/EBITDA 估值。我们将目标价由 63.1 港元下调至 60.9 港元，考虑目前股价对应潜在升幅达到 19%，而集团拥有全行业最大的土储，我们看好银河三期及四期对银河娱乐的长线发展，故维持「增持」评级。　　集团的中级中场及核心中场表现强劲，抵销贵宾厅及高端中场疲弱的影响。集团成功改造星际酒店转营至中场为主，期内中场赌枱毛收入达 17.5 亿港元(同比增长 2%，环比增长 7%)，创单季收益新高。澳门银河中场赌枱毛收入达 51 亿港元(同比增长 12%)，是历来季度第二高。　　风险提示 (一)签证政策收紧；(二)赌场续牌风险；(三) 「澳门银河」新项目延期；(四)内地经济放缓降低旅客外游倾向。

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